Lange termijn investment case intact ondanks korte termijn onzekerheid
TKH Group (‘TKH’) is een conglomeraat met verschillende activiteiten in de industriële technologie en ontwikkelt een breed scala aan producten, waaronder slimme camera’s, bandenbouwmachines en hoogwaardige kabelsystemen. Het bedrijf is onderdeel van de midcap-index (de AMX) en heeft een marktwaarde van circa € 1,8 miljard. Teslin Participaties houdt momenteel ongeveer 6,5% van de aandelen. Wij zijn daarmee één van de grootste aandeelhouders in TKH.
Op 15 augustus publiceerde TKH de halfjaarresultaten en organiseerde het een analistenpresentatie in Amsterdam. De omzet in het eerste half jaar van 2023 groeide met ruim 5% naar € 948 miljoen. Dit resulteerde in een operationele winstgroei (‘EBITA’) van 4% naar € 120 miljoen. TKH verkocht in het eerste half jaar meer camera’s, bandenbouwmachines en kabelsystemen dan vorig jaar en realiseerde een winstgroei in alle segmenten behalve bij de bandenbouwmachines. Dit was overigens geen verrassing: het orderboek in dat segment is historisch hoog waardoor TKH met het oog op de groei moet investeren in de organisatie met hogere kosten als gevolg. Wij zijn over het algemeen niet ontevreden over het eerste half jaar, ondanks dat de geconsolideerde resultaten wel iets onder onze verwachtingen (en die van andere analisten) lagen.
TKH gaf tijdens de analistenpresentatie aan wat conservatiever te zijn in de verwachtingen over de tweede helft van het jaar door een aantal tijdelijke (markt)ontwikkelingen. Zo wordt de verkoop van slimme camera’s geremd door voorraadreductie bij de klanten. De levertijden van deze producten zijn significant afgenomen doordat de disruptie in de toeleveringsketen (grotendeels) is opgelost. Klanten hoeven daarom minder (buffer)voorraad aan te houden. Gevolg is dat zij eerst de camera’s gebruiken of doorverkopen die ze nog op voorraad hebben voordat er nieuwe camera’s bij TKH worden besteld. TKH verwacht dat dit effect zal uitfaseren in 2024. In vergelijking met de concurrenten doet TKH het goed en wist het marktaandeel te winnen. Daarnaast verkoopt TKH midden- en hoogspanningskabels aan netbeheerders zoals TenneT, Alliander en Enexis. TKH verkoopt deze kabels met name in de Benelux en heeft hier een belangrijk marktaandeel. Helaas ondervinden netbeheerders vertragingen met het leggen van energiekabels door problemen als het verkrijgen van vergunningen of een gebrek aan technisch personeel. Er zijn dan ook in het eerste half jaar minder kabels gelegd dan gepland en daarbij is de kabelvoorraad bij de netbeheerders opgelopen. TKH verwacht daardoor dat er mogelijk minder kabels besteld zullen worden. Reden om voorzichtig te zijn over de groeiverwachtingen. Er is inmiddels een lange wachtlijst van bedrijven en nieuwbouwwijken voor een aansluiting op het stroomnet. Het versterken van het energienetwerk door het leggen van meer kabels is een belangrijke prioriteit voor Nederland en de netbeheerders. TKH verwacht daarom ook voor dit segment weer een sterke groei vanaf 2024.
Samenvattend zijn de verwachtingen voor 2023 iets onzekerder dan eerder verwacht. TKH ondervindt aan de ene kant last van ´destocking’ (het afbouwen van voorraad) bij haar klanten van slimme camera’s en kabelsystemen door verscheidene redenen. Tegelijkertijd is de vraag naar de bandenbouwmachines sterker dan ooit doordat veel bandenproducenten nieuwe fabrieken bouwen in Europa en Amerika. Geconsolideerd verwacht TKH een beperkte operationele winstgroei in 2023 ten opzichte van 2022. De nettowinst zal licht dalen door hogere rentelasten.
TKH verwacht dat het effect van het afbouwen van voorraden bij klanten er op korte termijn zal uitlopen. De vooruitzichten voor 2024 en 2025 blijven onveranderd en het bestuur houdt vast aan haar financiële doelstellingen van meer dan € 2 miljard omzet en een operationele winstmarge van meer dan 17% in 2025. Om dit te kunnen bereiken rondt TKH in 2023 een groot strategisch programma af met meer dan € 200 miljoen additionele investeringen om de productiecapaciteit significant uit te breiden. Ondanks de grootte van dit programma ondervindt TKH geen vertragingen of kosteninflatie. Een knappe prestatie in de huidige marktomgeving. Het bestuur gaat ervan uit dat er voldoende vraag is om deze capaciteit snel te vullen en rendementen van meer dan 30% per jaar op deze investeringen te realiseren.
Wij zien daarom geen reden om onze interne middellange- en langetermijnverwachtingen voor TKH aan te passen. Het bedrijf is goed gepositioneerd op megatrends zoals automatisering, digitalisering en elektrificatie. Het is marktleider in veel van haar markten en waar het dat niet is wint – op basis van de meest geavanceerde technologie – het bedrijf snel marktaandeel. Het investeert in toekomstige organische groei met aantrekkelijke rendementen op geïnvesteerd kapitaal, maar doet ook (technologische) overnames om haar productportefeuille te versterken. Gelet op dit alles waren wij dan ook verbaasd om te zien dat op de dag van de cijferpublicatie de aandelenkoers van TKH daalde met bijna 13% (van € 46,44 per aandeel naar € 40,66). Anders dan wij is de beurs op de korte termijn georiënteerd. In ons gesprek hebben wij het bedrijf dan ook aangespoord hier op in te spelen door bijvoorbeeld na te denken over aandeleninkoopprogramma’s.
Diederik van de Wiel
Jan-Jaap Bongers
Dit is reclame. Teslin Participaties is opgenomen als beleggingsinstelling in het register dat wordt gehouden door de Autoriteit Financiële Markten. De verhandelbaarheid van de deelnemingsrechten in Teslin Participaties is beperkt, omdat Teslin Participaties een closed-end beleggingsinstelling is. Zie voor meer informatie over dit risico het informatiememorandum van Teslin Participaties en het essentiële informatiedocument.
